红筹架构的优势

红筹架构作为“时代弄潮儿”，有着一些“与生俱来”的优势，诸如：

1、巧妙回避了境内证券市场的部分条件和门槛，使得中国企业可以实现境外间接上市，享受门槛较低较简捷的上市程序，并拓展了资本运作的可选市场，享受中外资本市场差异化的红利。

2、对于存在外资准入/限制性规定的行业，如2021年很火的在线教育行业（属于电信增值行业）、医药企业、新能源行业，其VIE结构都可在一定情况下，回避部分境内法律法规，以达到最终上市目的。

3、除此之外，融资手段更多、股东减持限制更小、扩大国际影响力、市场化制度完善也是红筹和VIE架构被众多上市公司选择的原因。[1]

红筹架构的设立与VIE架构

既然红筹架构了解的差不多了，再来说说什么是VIE模式和它对应的直接持股模式。

据晨壹投资统计，目前在中国境外上市的近1600家企业中，有80%以上都选择了红筹架构，选择红筹架构的企业中又有80%以上选择VIE，除了占据80%位置的互联网企业外，生物医药、清洁技术、教育培训等创新产业里的几乎所有海外上市公司, 都是红筹和 VIE 制度的受益者。[2]

至于具体什么是VIE架构，从下图的红筹架构设立的常见步骤图中可以简单快速的了解。

红筹架构的设立一般分为5个步骤：

第一步，设立BVI公司，即创始人在英属维尔京群岛设立BVI。此步骤主要是为了将来的开曼公司，即上市主体公司，在有分红或出售股票取得收入时，利润会先进入BVI公司而非创始人个人，具有一定递延纳税、甚至可能免税的效果。如果创始人是中国籍，需提前办理好37号文外汇登记。需要注意的是，自2018年9月起，中国首次启动交换非居民金融帐户涉税资讯（CRS），包括开曼在内的数十个国家和地区政府与中国间开展信息交换，应对的方式也层出不穷，有的创始人选择直接去变更国籍，有的公司也会选择增加再嵌套信托架构等。

第二步，设立开曼公司，也就是未来的融资平台即拟上市主体。开曼公司作为上市主体，因为相较于BVI更为规范，监管要求更高，因此较易被各大境外交易所接受。此外， 开曼公司还一直以它灵活的类别股制度和员工激励制度闻名，开曼群岛《公司法》允许公司发行普通股、优先股、可赎回股份或上述股份的任何组合。最常见的操作方式为，创始人设置为普通股股东，投资人设置为优先股股东，不同轮次投资人甚至可分为多个系列及类别的优先股股票。

第三步，设立香港公司。因为香港与内地的税收优惠安排，开曼公司会在香港设立一个或若干个全资子公司，来对境内的外商投资公司（WFOE）直接持股。具体来说，根据《内地和香港特别行政区关于对所得避免双重征税和防止偷漏税的安排》第十条，若香港公司持有WFOE主体25％以上的股权，那么中国的税务机关征收预提所得税为股息总额的5%，其他情况则一般都为10%，但该优惠也存在一定前提，即该香港公司先得满足“受益所有人”的资格。《国家税务总局关于税收协定中“受益所有人”有关问题的公告》（国家税务总局公告2018年第9号）列载了“受益所有人”资格的相关判定标准。[3]

第四步，设立外商投资企业即WFOE。注册资本可根据未来的融资额度设定，可在境外保留一定金额的资金。

第五步，建立VIE架构或直接股权收购。需要根据所处行业的不同在以下两种方式中选择一种：

1）对于从事外商投资限制或禁止类业务的子企业，WFOE与境内经营公司、创始人及其他原股东三方间签署一系列VIE协议，实现并表；

2）对于从事外商投资允许或鼓励类业务的子企业，一般会采取WFOE收购境内经营公司全部股权的方式，其中股权转让定价方面，还需着重考虑现金流、税务成本问题。

境内的机构投资人股东可以根据自身基金的实际情况及各地的实际监管要求，选择利用ODI备案、申请QDII（合格境内投资者）身份进行境外投资，或是用境外关联投资主体进行权益置换。[4]

下面用两个例子，帮助大家更好地理解红筹架构的设立步骤。     

先以“奈雪的茶”为例：

*来源于奈雪的茶招股说明书

来源于奈雪的茶招股说明书

在实际操作方面，出于未来税收规划和投资新项目等多方面考虑，许多上市公司会选择像奈雪这样，在开曼公司和香港公司之间再设立一层BVI公司。

因奈雪所涉及的行业并无外资准入限制，从公司股权架构也可以看出，奈雪采用的是直接股权控制模式，即深圳品道集团（WFOE）对深圳品道管理（奈雪的实际经营主体）直接控股。[5]

二是以中通快递为例：

*图源于中通快递的招股说明书（图源华尔街学堂）

因中通快递所处行业的特殊性，从上图可以看出，不同于奈雪，中通采用的是VIE模式而非直接持股模式，上海中通吉（WFOE）、中通实际经营主体与创始股东三方签署VIE协议，股权层面是由创始股东控制中通实际经营主体，但境内经营主体的经济利益将保证最终流入上海中通吉（WFOE），同时其重大事项决策权也可以把控在其手中。

VIE协议中一般会涉及的文件，包括但不限于不可撤销的委托投票授权书、股权质押协议、独家购买协议、借款协议、独家技术咨询和服务协议、各种无形资产的授权协议及独家认购协议等文件，来严格明确上市实体对境内经营主体的政治权利和经济收益权。

红筹与VIE架构的实操风险

万物有利有弊，红筹和VIE其便于直接上市的架构特点也注定着其存在一些相对应的风险,其在实务操作中常见的风险主要有以下几个：

1、监管风险。有关部门和监管机构迄今没有直接承认或否认VIE架构的合规性。2020年起实施的《外商投资法》也未明确对VIE架构的监管态度，这也为将来在单行法律或行政法规中专门出台有关VIE架构安排的技术性条款留出空间。值得一提的是，近年来立法和监管在正视VIE架构上有一些积极的迹象，如2020年很火的“九号机器人”背后的九号有限公司(689009.SH）是科创版首家保留VIE架构并发行中国存托凭证（CDR）的公司、2021年版外商投资准入负面清单进一步放宽对外资赴华投资的若干限制；国家市场监督管理总局首次批准涉VIE架构的反垄断申报，并在《关于平台经济领域的反垄断指南（征求意见稿）》中提出涉及VIE架构的经营者集中属于经营者集中反垄断审查范围等。

2、运营控制风险。境内运营实体的股东或董监高有可能违约或单方终止执行VIE协议，或者在长期控制的过程中通过关联交易、擅自借款、对外提供担保等方式转移公司的核心资产或随意占用公司财产。在采用VIE架构时，应重点考虑是否必要限制境内运营实体实际控制人权限，加强投资方参与外商独资企业和境内运营实体的经营决策与管理权力等风险控制安排，以防止境内运营实体实际控制人全权操纵VIE架构的存续，并确保在境内企业违约时能及时触发VIE控制协议中股权质押等权利的行使机制。

3、税务风险。在运营实体与WFOE间发生咨询费、服务费、管理费等支付时，将涉及增值税发票开具的问题。由于开具与接受“与实际经营业务情况不符的发票”，都将有可能构成虚开发票，因此WFOE与运营实体间“实际经营业务”的真实情况可能受到严格的考察与检验，而发票的合规性可能作为突破口受到质疑，不合规发票作为税前抵扣凭证的有效性也将受到挑战，从而影响运营实体就相关成本费用可否于税前抵扣的问题。即使据以支付相关费用的交易的真实性与相关性无虞，关联交易合理性（即转让定价问题）也需要留意。基于VIE协议下的控制关系，运营实体与WFOE之间有理由被认定为关联关系。诚然，国家税务总局公告2017年第6号规定“实际税负相同的境内关联方之间的交易，只要该交易没有直接或者间接导致国家总体税收收入的减少，原则上不作特别纳税调整”，但作为前提条件的“没有直接或者间接导致国家总体税收收入的减少”则需要特别审视；如果WFOE能够取得特定的优惠税率（高新技术企业或是西部大开发税收优惠等），则可能引发反避税调查而面临税务调整。

4、利润汇出风险。VIE架构往往会涉及大量资金在境内外间的转移，如境内运营实体往往需要以股息分配的形式从境内资金向境外企业转移利润，此举如果无法获得外汇管理部门或税务机关的批准，有可能威胁VIE架构的稳定性及持续性。如果税务机关基于“实质重于形式”原则，针对境外上市企业不做分配或减少分配的利润、基于税收筹划的关联交易和转让定价调整，进行核定征收税款并课以相应罚款，有可能造成企业税负急速上升、企业经营成本大幅增加等风险。

5、公司治理风险。因境外控股公司通常选择在开曼群岛、英属维尔京群岛这样的避税天堂注册成立，在组织机构及权限划分、股东大会召开条件、利润及剩余财产分配、股东查册权以及公司的合并、分立、增资、减资等方面的要求对大股东相对更为友好，并因此影响到董事会成员的多样化与独立性。[6][7]